騰訊科技訊 1月10日，摩根士丹利周一發(fā)布題為“開采無與倫比的中國用戶基礎(chǔ)”（Mining an Unrivaled User Base in China）的研究報告，將騰訊（香港證券交易所股票代碼：0700）的股票評級維持在“增持”（Overweight）不變，目標(biāo)價為230港幣。

以下是這份報告的內(nèi)容概要：

騰訊擁有龐大的、有粘性的社交平臺用戶基礎(chǔ)，這是其核心資產(chǎn)。騰訊為游戲、廣告以及最近為支付業(yè)務(wù)推出了商業(yè)化計劃，旨在培育可持續(xù)的長期增長，這個過程目前仍處在初始階段。

——騰訊的核心資產(chǎn)：龐大而具有粘性的用戶基礎(chǔ)

騰訊擁有中國市場上最大的用戶基礎(chǔ)，2016年微信和海外版微信的月度活躍用戶人數(shù)（MAU）為8.46億人（同比增長30%），相比之下我們估測2016年中國互聯(lián)網(wǎng)用戶總數(shù)為7.2億人。這種核心資產(chǎn)使其有能力維持長期增長，逐步為游戲、廣告和支付業(yè)務(wù)推出創(chuàng)新的商業(yè)化計劃。更重要的是，廣告和支付業(yè)務(wù)（尤其是后者）的商業(yè)化過程仍處在初始階段，這意味著未來有著充足的增長空間。

我們對騰訊股票的評級為“增持”，為這一評級提供支持的是我們對其2016到2018年之間的凈利潤（不按照美國通用會計準(zhǔn)則計算）復(fù)合年增長率將達24%的預(yù)期。我們利用現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法的估值方法得出了230港幣的目標(biāo)價，其計算方法是核心業(yè)務(wù)的估值為219港幣/股，再加上價值11港幣/股的投資。

——游戲業(yè)務(wù)：強大的平臺優(yōu)勢使其領(lǐng)導(dǎo)地位得以鞏固

我們預(yù)測，2016到2018年之間在線游戲銷售額的復(fù)合年增長率將可實現(xiàn)16%的健康表現(xiàn)。其中，PC游戲銷售額將繼續(xù)保持較高的個位數(shù)增長，其助力來自于騰訊日益參與電子體育領(lǐng)域及市場整合；移動游戲銷售額在2016到2018年之間的復(fù)合年增長率則預(yù)計將達33%，其推動力來自于騰訊豐富的開發(fā)中的移動游戲產(chǎn)品，其中既包括自主開發(fā)游戲，也包括授權(quán)游戲。

——廣告業(yè)務(wù)：盡管近期預(yù)期被抬高，但長期增長前景很有前途

騰訊已經(jīng)建立起了一個廣泛的移動廣告資產(chǎn)生態(tài)系統(tǒng)，其商業(yè)化過程則仍處在早期階段。我們預(yù)計，績效型廣告的強勁表現(xiàn)將推動其2016到2018年之間的銷售額實現(xiàn)35%的復(fù)合年增長率（略低于華爾街分析師平均預(yù)期的40%到50%）；毛利率則預(yù)計將在40%左右，相比之下2015年的毛利率為49%，造成這種變化的原因在于內(nèi)容相關(guān)投資。

我們預(yù)計，騰訊將把重點放在優(yōu)化目標(biāo)定位技術(shù)上，而非放在迅速提高銷售額上（如增加更多的廣告位等），從而確保可持續(xù)的長期增長。

——支付業(yè)務(wù)：冉冉升起的明星

在移動支付領(lǐng)域中，騰訊占據(jù)著優(yōu)勢地位，正在利用其強大的社交資產(chǎn)和豐富的戰(zhàn)略性投資組合來捕捉來自于線上和線下交易的支付業(yè)務(wù)發(fā)展機會。

我們預(yù)測，騰訊的“其他營收”（主要是支付業(yè)務(wù)收入）將在2016到2018年之間實現(xiàn)48%的復(fù)合年增長率，到2018年在公司總銷售額中所占比例將會達到15%，相比之下2014年為僅為%。我們預(yù)測，隨著交易支付業(yè)務(wù)營收的增長速度超過C2C（消費者對消費者的電子商務(wù)模式）轉(zhuǎn)賬業(yè)務(wù)，騰訊的利潤率將可取得重大提升，原因是前者的利潤率要高得多。（瑞雪）